2015

IMFS Policy Lecture
Volker Wieland, IMFS
Präsentation des Jahresgutachtens 2015/16 des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung

Auf die Gefahren der Niedrigzinspolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) hat Professor Volker Wieland bei der Präsentation des Jahresgutachtens des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung in einer gemeinsamen Veranstaltung von SAFE und IMFS hingewiesen. Das Wirtschaftswachstum in Deutschland sei derzeit vom Konsum im Inland getragen und beruhe auf der hohen Beschäftigung und hohen Reallohnsteigerungen, es sei aber nicht unabhängig vom Ausland, warnte Wieland. Für den Euro-Raum verwies Wieland auf Sonderfaktoren wie den gesunkenen effektiven Wechselkurs, die die Nachfrage stimulieren. Ein Blick auf das Wirtschaftswachstum in den Ländern im Euro-Raum, die schon früh Strukturreformen umgesetzt hatten, wie Irland oder Spanien, zeige zwar, dass diese nun von einer schnelleren Erholung profitierten. Insgesamt sei das Wachstum jedoch angetrieben von der Geldpolitik und damit „nicht nachhaltig“.

Der Sachverständigenrat sei skeptisch angesichts der expansiven Geldpolitik der EZB und habe keinen Grund für eine weitere Lockerung im Dezember gesehen. Stattdessen fürchte der Sachverständigenrat Risiken für die Finanzstabilität. Insbesondere bei Finanzintermediären wie Versicherungen beeinträchtige die Niedrigzinspolitik das Geschäftsmodell und könnte zu Verwerfungen führen. Dieser Effekt sei umso stärker, je länger die Niedrigzinspolitik anhalte, warnte Wieland. Sollte die Notenbank ihre Geldpolitik wieder straffen, brächte dies große Probleme mit sich. Auch die nachlassenden Konsolidierungsbemühungen der Regierungen im Euro-Raum prangerte er an. „Es ist ein Problem, wenn die Geldpolitik der EZB dazu führt, dass die Regierungen wegen der günstigen Finanzierungsbedingungen ihre Reformbemühungen in die Zukunft verlagern“, sagte er.

Angesichts der Flüchtlingsfrage in Deutschland wies Wieland zu optimistische Prognosen wie von der EU-Kommission zurück, die in Europa durch die Flüchtlingen mit einem Wirtschaftswachstum von 0,3 Prozent bis zum Jahr 2017 rechnet. Die Integration der Flüchtlinge auf dem Arbeitsmarkt sei ein langfristiger Prozess, sagte Wieland. „Eine schnelle Integration ist unrealistisch“. Als Zeichen, dass sich Deutschland aus Sicht des Sachverständigenrats derzeit wirtschaftlich in die falsche Richtung entwickelt, haben die Experten ihr Gutachten 2015/16 „Zukunftsfähigkeit in den Mittelpunkt“ getauft. Hürden für das Wirtschaftswachstum wie Mütterrente, Mindestlohn und Mietpreisbremse, die der Sachverständigenrat bereits in früheren Gutachten angemahnt hatte, stünden zwar nicht mehr im Fokus, hätten aber nichts von ihrer Bedeutung verloren.

IMFS Working Lunch
Katharina Pistor, Columbia Law School, New York
"The Legal Code for Global Capital"

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Die Art und Weise, wie Finanzen im Recht kodiert werden, stellte Professorin Katharina Pistor von der Columbia Law School, New York, in ihrem Vortrag am 9. Dezember vor. Aufbauend auf ihrer Rechtstheorie des Finanzwesens untersuchte Pistor, die 2012 für ihre Forschungen an der Schnittstelle zwischen Recht und Finanzen mit dem Max-Planck-Preis ausgezeichnet wurde, die Art und Weise, wie das Recht zur Durchsetzung bestimmter Rechte auf den Finanzmärkten benötigt wird, insbesondere in Zeiten von Konkursen oder Finanzkrisen.

Angesichts der Notwendigkeit, einen Ansturm auf Unternehmen oder Märkte zu vermeiden, „wie kann das globale Finanzwesen ohne einen globalen Staat und globales Recht aufrechterhalten werden?“ fragte Pistor. Anhand eines Geschäfts mit hypothekarisch gesicherten Wertpapieren, die auf Hausbesitzern in Kalifornien basieren, beschrieb sie die verschiedenen beteiligten internationalen Banken und Trusts und ihre jeweiligen Eigentumsrechte. Finanztransaktionen dieser Art, grafisch dargestellt als „Spaghettischüssel der Derivate“, umfassen zwei Rechtssysteme gleichzeitig: einerseits das offizielle System, das der Regulierung unterliegt, und andererseits das Schattenbankensystem, das auf privaten Verträgen basiert und bei dem das geltende Recht je nach Sitz des Unternehmens gewählt wird. Pistor zufolge führt dies zu einem „Regulierungswettbewerb“, bei dem die Akteure versuchen, „Verträge zu schaffen, die die Regeln umgehen, ohne sie zu verletzen“.

Wenn diese Systeme im Falle des Konkurses eines Unternehmens kollidieren, „wer entscheidet, wer den Joker halten darf“? formulierte Pistor als Kernfrage. „Das war schon immer das Spiel“, sagte sie und wies darauf hin, dass dies nichts Neues sei. Was sich ihrer Meinung nach jedoch geändert habe, seien das Ausmaß und die Tragweite dieses Phänomens und seine Auswirkungen in einer Welt mit einem sehr komplexen Rechtssystem, „wo wir einige Rechte an andere abgetreten haben“. Da New York und England die beiden Rechtssysteme sind, die die meisten finanziellen Forderungen und Gegenforderungen abdecken, „liegt in diesen beiden Systemen der Schlüssel zur Änderung des gesamten Systems“, schloss Pistor.

IMFS Working Lunch
Stavros Gadinis, University of California at Berkeley
"Three Pathways to Global Standards: Private, Regulator, and Ministry Networks"

Warum werden einige internationale Normen als Recht angenommen, obwohl sie nicht verbindlich sind? Dies war eine der Fragen, die Stavros Gadinis, Assistenzprofessor für Recht an der Universität von Kalifornien in Berkeley, in seinem Vortrag im Rahmen der Working Lunch-Reihe beleuchtete. Er stützte sich dabei auf seine Ergebnisse in „Three Pathways to Global Standards: Private, Regulator, and Ministry Networks“ bietet Gadinis einen Fahrplan, um zu verstehen, wie internationale Netzwerke ihre Aktivitäten organisieren und welche Mechanismen der Netzwerk-Standardsetzung sie anwenden.

Bei der Analyse der Verabschiedung internationaler Rechnungslegungsstandards unterscheidet Gadinis zwischen privaten Marktexperten, nationalen Regulierungsbehörden und Führungskräften von Ministerien. Diese Netzwerke arbeiten nach unterschiedlichen Mechanismen. „Da Privatunternehmen keine Standards vorschreiben können, versuchen sie, die Marktteilnehmer dazu zu bringen, Standards wie IFRS zu übernehmen“, erklärt Gadinis. Um dies zu erreichen, müssen die Privatunternehmen „andere davon überzeugen, dass sie das Beste für die Branche tun“. Was die Regulierungsbehörden betrifft, so sieht Gadinis die Gegenseitigkeit als den zugrunde liegenden Mechanismus. In diesem Fall suchen die Regulierungsbehörden nach anderen, die in ähnlicher Weise betroffen sind. Auf der Ebene der Ministerien wird der Mechanismus durch den Einfluss der Regierung bestimmt.

Beim Vergleich der Entwicklung dieser Netze stellte Gadinis fest, dass die Netze in unterschiedlichem Tempo wachsen. Durch die Berechnung der relativen Wahrscheinlichkeit, dass ein Netz zu einem bestimmten Zeitpunkt eine Reihe von Normen annimmt, kommt Gadinis zu dem Schluss, dass private Netze strengere Normen fördern, aber nur langsam, während Regulierungsnetze Fehlverhalten bekämpfen können, aber besser ausgestattete Regulierer bevorzugen. Die Netzwerke der Ministerien hingegen können ihre Ziele schnell durchsetzen. Hier spiegeln sich die Präferenzen der mächtigen Länder wider.

IMFS Working Lunch
Emanuel Mönch, Deutsche Bundesbank
"In Search of a Nominal Anchor: What Drives Inflation Expectations?"

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Viele Zentralbanker sind der Meinung, dass eine erfolgreiche Geldpolitik von verankerten Inflationserwartungen abhängt. Die Stabilität der langfristigen Inflationserwartungen ist jedoch kein inhärentes Merkmal der Wirtschaft. In seinem Vortrag untersuchte Emanuel Mönch, Forschungsleiter der Bundesbank, die Bedingungen, unter denen Inflationserwartungen verankert bleiben. In einem gemeinsamen Papier haben Mönch und seine Mitautoren Carlos Carvalho, Stefano Eusepi und Bruce Preston ein Modell der Erwartungsbildung entwickelt, das auf Lernen basiert.

In diesem Modell agieren die Preissetzer als Ökonometriker, die ihre Annahmen über die langfristige Inflation aktualisieren. Sie legen die Preise entsprechend ihrer Einschätzung der künftigen Inflation fest, wodurch eine Rückkopplung zwischen den Inflationserwartungen und der tatsächlichen Inflation entsteht. „Wenn die Akteure feststellen, dass sie auf kurze Sicht systematische Fehler machen, aktualisieren sie ihre Ansichten über die langfristigen Erwartungen“, erklärte Mönch in seinem Vortrag. So reagieren die langfristigen Inflationserwartungen auf eine Reihe von kurzfristigen Inflationsüberraschungen.

Anhand von tatsächlichen Inflationsdaten und kurzfristigen Inflationsprognosen aus Umfragen für die Vereinigten Staaten, Japan und verschiedene europäische Länder zeigte Mönch, wie sich die langfristigen Inflationserwartungen auflösen können. Er wies darauf hin, dass das Modell mit Ausnahme Japans impliziert, dass alle betrachteten Länder ab 2014 verankerte Inflationserwartungen hatten. „Das Modell erfasst recht gut den Anstieg und den Rückgang der langfristigen Inflationserwartungen, die wir in den letzten Jahrzehnten in den USA gesehen haben, und auch die Entwicklung in Japan seit den 1990er Jahren“, so Mönch abschließend.

IMFS Working Lunch
Ludger Schuknecht, Federal Ministry of Finance
“Stability in the Eurozone: Challenges and Solutions”

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Das Stabilitätsdreieck in der Eurozone, bestehend aus Realwirtschaft, Fiskalseite und Finanzmärkten, stand im Mittelpunkt des Vortrags von Dr. Ludger Schuknecht beim Working Lunch am 15. Juli. Der Chefvolkswirt und Abteilungsleiter für wirtschafts- und fiskalpolitische Strategie und Internationale Wirtschaft und Finanzen im Bundesministerium der Finanzen erläuterte, wie Defizitregeln, nationale Strukturreformen und intelligente Regulierung zu soliden öffentlichen Finanzen, einer wettbewerbsfähigen Realwirtschaft und robusten Finanzmärkten beitragen.

Schuknecht begann seine Analyse mit der fiskalischen Seite und führte aus, dass die öffentliche Schuldenquote in den Ländern der Eurozone nach der Krise viel höher war als zu Beginn der Währungsunion. Nach einem Höchststand im Jahr 2014 beginne sie jedoch zu sinken. „Wir wissen nicht genau, wie hoch die nachhaltige Schuldenquote ist“, betonte Schuknecht. Dennoch sei es nicht wünschenswert, in dieser Situation zu bleiben. „Die Herausforderung besteht darin, die Widerstandsfähigkeit wiederzuerlangen“, sagte er und sprach sich für einen risikobasierten Ansatz bei den öffentlichen Finanzen aus. Wie die Haushalte sollten auch die Regierungen ihre Ausgaben im Einklang mit dem Einkommenswachstum halten.

Im Hinblick auf den zweiten Bereich des Stabilitätsdreiecks kommentierte Schuknecht die makroökonomischen Ungleichgewichte, die die Realwirtschaft gefährden. Obwohl die einzigartigen Arbeitskosten in Krisenländern wie Spanien nach der Krise gesunken seien, sei in anderen Ländern die Größe des produktiven Sektors erheblich geschrumpft, wie in Frankreich. Ein Blick auf die Leistungsbilanzungleichgewichte zeige, „dass die Krisenländer viel stärker exportorientiert sind als vor der Krise, wobei Irland die große Erfolgsgeschichte ist“, so Schuknecht. Die Arbeitslosigkeit als weiterer Indikator zeige ebenfalls eine Entwicklung in die richtige Richtung.

Mit Blick auf die Finanzmärkte als drittem Teil des Dreiecks zeigte Schuknecht, der zuvor beim Internationalen Währungsfonds, der Europäischen Zentralbank und der Welthandelsorganisation gearbeitet hatte, dass viele Länder der Eurozone immer noch einen privaten Schuldenüberhang hätten, indem er Statistiken vorstellte, die Zahlen von weit über 160 Prozent der ausstehenden Schulden des Bruttoinlandsprodukts (BIP) für Haushalte und nichtfinanzielle Unternehmen auswiesen. In Frankreich lag die private Verschuldung 2014 bei fast 180 Prozent, in Spanien bei 182 Prozent und in Portugal bei 209 Prozent. Seiner Ansicht nach war die Verflechtung zwischen Banken und Regierungen zu eng, wie der Anteil der von inländischen Banken gehaltenen Staatsanleihen zeige, der im April dieses Jahres bei 29 Prozent in Spanien bzw. 24 Prozent in Portugal lag. „Wir müssen den institutionellen Rahmen weiter stärken“, schloss Schuknecht.

IMFS Working Lunch
Tobias Adrian, Federal Reserve Bank of New York
"Global Pricing of Risk and Stabilization Policies"

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Inwieweit werden die Auswirkungen der globalen Risikopreise auf das Risiko und das Wachstum der Länder durch geldpolitische, fiskalische und makroprudenzielle Maßnahmen verändert? Dies war die Hauptfrage des IMFS Working Lunch Vortrags von Tobias Adrian, Federal Reserve Bank of New York, am 1. Juli. In seinem Vortrag stellte Adrian, der stellvertretender Direktor der Forschungs- und Statistikgruppe ist, einen neuen Denkrahmen für die Wirtschaftspolitik vor.

Als Ausgangspunkt bezog sich Adrian auf ein Papier, das er zusammen mit seinen Co-Autoren Daniel Stackman und Erik Vogt verfasst hatte und in dem die globale Risikobereitschaft anhand des Volatilitätsindex VIX für den S&P 500 untersucht wurde. „Da die meisten Menschen ihre Vermögensallokation an Finanzinstitute delegieren, wirken sich die Zwänge dieser Institute auf die globale Risikopreisbildung aus“, so Adrian. Den Ergebnissen zufolge prognostiziert die Volatilität künftige Renditen in höchstem Maße nichtlinear, wodurch die Auswirkungen globaler Institutionen auf die Risikopreise erfasst werden. Die Exposition der Länder gegenüber dieser Schlüsselvariablen misst ihre jeweilige Risikobereitschaft. Auf der Grundlage von Daten aus 27 Ländern zeigte Adrian, der auch Forschungsstipendiat des IMFS ist, Korrelationen zwischen Produktion, Inflation, Leitzins und Aktien in den einzelnen Ländern auf, die belegen, dass es einen Risiko-Ertrags-Ausgleich gibt. „Länder, die stärker dem globalen Wirtschaftszyklus und der Bewertung von Risiken ausgesetzt sind, haben ein höheres Wachstum, aber auch eine höhere Volatilität“, so Adrian.

In einem letzten Schritt untersuchte er, wie die Wirtschaftspolitik mit der Risikopreisbildung interagiert, und machte deutlich, dass es eine Beziehung zwischen dem makroökonomischen Risiko-Rendite-Gleichgewicht, den globalen Risikopositionen und der Stabilisierungspolitik gibt. Wirtschaftspolitische Maßnahmen können die Auswirkungen der globalen Risikopreise auf das inländische Risiko-Rendite-Verhältnis abmildern, schloss Adrian. Auf der Grundlage dieser stilisierten Fakten schlug er vor, die Wirtschaftspolitik im Lichte der Rolle der globalen Finanzinstitute bei der Übertragung der Risikopreise zu überdenken.

IMFS Working Lunch
Michael Haliassos, Goethe-Universität, Center for Financial Studies
"The Greek Crisis: Where to Next?"

In seinem Vortrag stellte Prof. Michael Haliassos, Inhaber des Lehrstuhls für Makroökonomie und Finanzwissenschaft an der Goethe-Universität und Direktor des Center for Financial Studies, die politischen Ursachen der Verschuldung Griechenlands dar und schlug einige einfache Reformen vor, die die Lebensfähigkeit des Landes in der Eurozone sicherstellen könnten.

Mit Blick auf den politischen Prozess der letzten 30 Jahre beschrieb Haliassos, wie ein vom Staat abhängiger Privatsektor aufgebaut wurde, während gleichzeitig der öffentliche Sektor höchst ineffizient wurde und die Steuerhinterziehung gefördert wurde. Die Schuldenkrise habe die griechischen Banken viel härter getroffen als den Durchschnitt der Länder der Eurozone, erklärte Haliassos, der die Europäische Zentralbank bei der Erstellung der Erhebung über die Finanzen und den Verbrauch der privaten Haushalte in der Eurozone berät. Griechenland war das Land in der Eurozone, das am stärksten auf die eigenen Haushalte ausgerichtet war. Folglich griffen die Solvenzprobleme der griechischen Banken auf den griechischen Staat über und umgekehrt, erklärte Haliassos. Seit 2010 ist Haliassos einer der Herausgeber des Politikblogs „Griechische Ökonomen für Reformen“. Während sich die Standardmaßnahmen in einer Fiskalkrise sowie das von der Troika gesteuerte Anpassungsprogramm eher auf die Senkung der Staatsausgaben und die Erhöhung der Steuern konzentrierten, sei die Schaffung eines Rückzahlungspotentials vernachlässigt worden. Prof. Haliassos warnte, dass „seit Beginn der Krise sehr wenig getan wurde, um produktives Potenzial zu schaffen“.

Daher sieht er einen enormen Spielraum für Reformen und große nutzbare Spielräume. Was den rechtlichen Rahmen in Griechenland betrifft, so dauert die Durchsetzung eines Vertrages 1300 Tage, während es in den OECD-Ländern im Durchschnitt 529 Tage sind, gab Haliassos als Beispiel an. Er prangerte auch die fehlende Unterstützung für Spitzenforschung im Land an. „85 Prozent der griechischen Wissenschaftler von hohem Ansehen leben und arbeiten außerhalb Griechenlands“, so Haliassos. In Bezug auf den Export griechischer Waren zitierte er eine Schätzung der griechischen Nationalbank, wonach die Exporteinnahmen aus Olivenöl erheblich gesteigert werden könnten, wenn das Öl nicht als Massenware exportiert und in Italien abgefüllt, sondern in Griechenland standardisiert und gebrandmarkt würde. „Einfache Maßnahmen können einen großen Unterschied machen, aber sie werden nicht durchgeführt“, schloss Prof. Haliassos.

Michael Haliassos' Vortrag als Meinungsbeitrag beim World Economic Forum.

IMFS Working Lunch
Helmut Siekmann, IMFS, Goethe-Universität
"Legal limits for the outright purchase of sovereign debt by the ESCB"

Slides (PDF)

Der direkte Ankauf von Staatsanleihen durch das Europäische System der Zentralbanken (ESZB) ist unter Rechtswissenschaftlern umstritten, seit die EZB (Europäische Zentralbank) damit begonnen hat, gedeckte Schuldverschreibungen mit zugrunde liegenden Staatsanleihen zu kaufen. Die Kontroversen nahmen zu, als die EZB ihre Entscheidung bekannt gab, Outright Monetary Transactions (OMT) durchzuführen. Neue rechtliche Fragen tauchten auf, als das ESZB sein Ankaufprogramm für Schuldtitel startete, das unter dem Namen Quantitative Easing (QE) bekannt ist. Seit dem Start im März 2015 hat die EZB bis Ende April Staats- und Agenturanleihen im Wert von über 85 Milliarden Euro aufgekauft. Doch in welchem rechtlichen Rahmen bewegt sich die EZB?

Beim Working Lunch am 27. April gab IMFS-Professor Helmut Siekmann einen Überblick über die Geschichte der verschiedenen von der EZB angekündigten Programme und erinnerte daran, dass die der EZB übertragenen Befugnisse streng begrenzt waren. „Nicht alle Befugnisse der Währungsunion werden der EZB übertragen“, betonte er. Vor dem Hintergrund des noch ausstehenden Urteils des Europäischen Gerichtshofs (EuGH) zum OMT-Programm der EZB erläuterte er die rechtlichen Grenzen für den direkten Ankauf von Staatsanleihen.

Zu einem der Hauptvorwürfe gegen das OMT, der Überschreitung des sogenannten Mandats, erläuterte Prof. Siekmann, dass die Bezeichnung Mandat im Primärrecht nicht verwendet werde und sogar eine ganz andere Bedeutung habe. Aus rechtlicher Sicht habe die EZB keine Kompetenzen, sondern ein Mandat. Auch die Störung des geldpolitischen Transmissionsmechanismus als weitere wichtige Begründung sei eher irrelevant. Da eine Vielzahl von Störungen denkbar sei, könne dies zu einer Machtübergabe an die EZB führen, warnte Prof. Siekmann.

Obwohl weithin erwartet wurde, dass der EuGH nach der Veröffentlichung des Gutachtens des Rechtsberaters im Januar 2015 zu Gunsten der EZB entscheiden würde, blieb Prof. Siekmann diesbezüglich eher kritisch. „Das Dokument ist nicht so klar, wie es auf den ersten Blick erscheint“, fügte er hinzu und behauptete, dass es der EZB keine eindeutigen Befugnisse einräumen würde. „Die Grenzen für die EZB könnten noch enger sein, als die EZB denkt“.

So stellte Prof. Siekmann klar, dass es deutliche Unterschiede zwischen OMT und dem neuen QE-Programm, dem Expanded Asset Purchase Programme (EAPP), gebe, da QE keine spezielle Auswahl von Mitgliedsstaaten vorsehe und nicht an wirtschaftspolitische Maßnahmen gebunden sei.

Weitere Informationen:

• IMFS Working Paper 89, Helmut Siekmann
  “The Legal Framework for the European System of Central Banks” (PDF)
• IMFS Working Paper 90, Helmut Siekmann
  “The Legality of Outright Monetary Transactions (OMT) of the European System of Central Banks” (PDF)

IMFS Working Lunch
Tobias Tröger, Goethe-Universität
"How special are they? Targeting Systemic Risk by Regulating Shadow Banking"

Slides (PPT)

Beim Working Lunch am 25. Februar erläuterte IMFS-Professor Tobias Tröger, wie die mit dem Schattenbankwesen verbundenen Probleme der Finanzstabilität angegangen werden könnten. In seinem Vortrag bezweifelte Prof. Tröger den Grundkonsens der Regulierung und stellte in Frage, dass die Regelsetzer Schlupflöcher im bestehenden Rahmen durch immer detailliertere Vorgaben schließen müssen. Seiner Ansicht nach lässt sich das Schattenbankwesen zum Teil als Reaktion auf die Regulierung oder als „Wettlauf zwischen Hase und Schildkröte“ beschreiben, bei dem Regulierungsarbitrage genutzt wird. Diese Suche nach regulatorischen Arbitragemöglichkeiten verwickelt Talente in ein unproduktives Unterfangen, warnte Prof. Tröger, Inhaber des Lehrstuhls für Privat-, Handels- und Wirtschaftsrecht sowie Rechtswissenschaft an der Goethe-Universität.

Als Beispiel für die Schlupflöcher der Regulierung nannte Prof. Tröger Asset-Backed-Commercial-Paper-Conduits, die je nach Laufzeit als außerbilanzielles Engagement mit „vollem Risiko“ oder „geringem Risiko“ behandelt werden können. Da eine Laufzeit bis zu einem Jahr eine Einstufung als „geringes Risiko“ zur Folge hatte, wurden Finanzinstrumente nach diesen Vorgaben mit einer Laufzeit von 364 Tagen konzipiert.

Stattdessen befürwortete Prof. Tröger Alternativen, die den politischen Gründen, die der bestehenden Regulierung zugrunde liegen, große Aufmerksamkeit schenken und den Aufsichtsbehörden bei der Behandlung von Einzelfällen einen Ermessensspielraum durch eine eher normative Auslegung der aufsichtsrechtlichen Vorschriften und Standards lassen. Durch die Bevorzugung eines normativen statt eines legalistischen Ansatzes sei die Notwendigkeit einer ständigen Aktualisierung und Änderung des Regulierungsrahmens begrenzt, erklärte er. „Der normative Ansatz erfordert keine Kenntnis der letztendlichen Risiken für das Finanzsystem, und die Kosten für die Einhaltung der Vorschriften sind identisch“. Allerdings gebe es auch Grenzen und Nachteile, warnte Tröger, denn der normative Ansatz erfordere den Einsatz von qualifiziertem und mutigem Personal. Außerdem decke er nicht unbedingt alle Fälle von alternativer Kreditvermittlung ab.

IMFS Working Lunch
Michael Binder, Goethe University
"Determinants and Output Growth Effects of Debt Distress"

Die jüngsten Entwicklungen im Euroraum haben die Höhe der Staatsverschuldung wieder ins Rampenlicht gerückt. Während des IMFS Working Lunch am 29. Januar analysierte Prof. Michael Binder die Beziehung zwischen der Höhe der Staatsverschuldung und der Zahlungsunfähigkeit von Staaten, aber auch zwischen der Höhe der Staatsverschuldung und dem Produktionswachstum. Gemeinsam mit Sebastian Kripfganz, Goethe-Universität, und Tihomir Stuĉka von der Weltbank untersuchte Binder diese Zusammenhänge für mehr als 50 Entwicklungs- und Schwellenländer über 38 Jahre.

Als Ausgangspunkt untersuchten Binder und seine Kollegen, ob sich ein Land in einer Schuldenkrise befunden hat: „Wir fragten, was die treibenden Kräfte für die Wahrscheinlichkeit einer Schuldenkrise sind.“ In diesem Zusammenhang wurde Schuldennot entweder als Jahre definiert, in denen die Summe der Zahlungsrückstände fünf Prozent der gesamten ausstehenden öffentlichen und öffentlich garantierten Auslandsschulden übersteigt, oder in denen ein Land Zahlungsbilanzhilfe vom Internationalen Währungsfonds (IWF) in Höhe von mehr als 50 Prozent der IWF-Quote des Landes oder einen Schuldenerlass vom Pariser Club erhält.

Binder und seine Kollegen schätzten die Wahrscheinlichkeit von Zahlungsschwierigkeiten und fanden heraus, dass Faktoren wie die öffentliche Auslandsverschuldung und die politische und institutionelle Erfolgsbilanz stark zur Erklärung der länderspezifischen Unterschiede bei der Wahrscheinlichkeit von Zahlungsschwierigkeiten beitragen, dass aber Trägheit der wichtigste Faktor für Zahlungsschwierigkeiten ist. In diesem Sinne gab es laut Binder eine Psychologie auf den Märkten.

Was die Beziehung zwischen der Höhe der Staatsverschuldung und dem Produktionswachstum betrifft, so umfassen die Standardmodelle nur eine Gleichung zur Messung der Stärke dieser Beziehung, während Binder und seine Kollegen zwei Gleichungen verwendeten: Nachdem sie in ihrer ersten Gleichung die Wahrscheinlichkeit einer Verschuldungsstörung geschätzt haben, kann die zweite Gleichung Aufschluss darüber geben, wie stark sich ein Anstieg des Niveaus der öffentlichen Auslandsverschuldung auf das Produktionswachstum auswirkt, wobei gleichzeitig die impliziten Änderungen der Wahrscheinlichkeit einer Verschuldungsstörung berücksichtigt werden. Binder warnte. Im Gegensatz zu den bekannten Erkenntnissen von Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff fanden Binder und seine Kollegen heraus, dass es keinen einzigen Schwellenwert gibt, ab dem sich Änderungen der Staatsverschuldung nachteilig auf das Produktionswachstum auswirken. „Die Geschichte beginnt bei einem viel früheren Niveau der öffentlichen Auslandsverschuldung“, betonte Binder.

Während die direkten Auswirkungen eines Anstiegs der öffentlichen Auslandsverschuldung auf das Produktionswachstum selbst in Phasen der Verschuldungsnot relativ gering oder unbedeutend waren, gab es einen insgesamt signifikanten Effekt, wenn ein Anstieg der Schuldenlast die Wahrscheinlichkeit einer Verschuldungsnotlage deutlich erhöhte. Nach Ansicht von Binder und seinen Kollegen ist das Ausmaß der Gesamteffekte länderspezifisch und hängt neben der Höhe der öffentlichen Auslandsverschuldung unter anderem von der politischen und institutionellen Erfolgsbilanz ab.

Auf die Frage, was ihre Ergebnisse für Griechenland bedeuten, warnte Binder davor, die Zahlen aus seiner Studie direkt auf Griechenland zu übertragen. Er vermutete jedoch, dass Griechenland „einen sehr langen Weg vor sich hat“. Selbst wenn Griechenland implizit oder explizit weitere Schuldenerleichterungen gewährt würden, sähen die Finanzmärkte jeden weiteren Anstieg der Verschuldung als erhebliche Bedrohung an, und Griechenland müsse unbedingt Primärhaushaltsüberschüsse erzielen.